Dubai'de token ihracı: referanslı tokenler VARA lisansı, diğerlerinin çoğu lisanslı bir dağıtıcı gerektirir

Token basılmadan önce belirlenen üç kategori

VARA'nın Sanal Varlık İhracı Kural Kitabı, Dubai'de bir iş faaliyeti kapsamında sanal varlık ihraç eden her kuruluşu bağlar (Yönetmelik II.A.1; Kural I.A.1). Dubai, serbest bölgeleri dahil ancak DIFC hariç olmak üzere emirliğin tamamı anlamına gelir. Mevcut sürüm 19 Haziran 2025'ten beri uygulanmaktadır; VARA'nın 2026 tarihli Rehberi bu sürümü açıklar, ancak açıkça bağlayıcı değildir (Yönetmelik I.B.4).

“Bir iş faaliyeti kapsamında” ifadesi geniş yorumlanır: VARA ihraççının kendini nasıl sunduğunu, ölçeği ve herhangi bir ticari faydayı tartar; vakıfları ve kâr amacı gütmeyen kuruluşları da kapsama alır. Kategori 1 ihracı her zaman bu kapsamdadır; yalnızca kişisel ya da ticari olmayan kullanım için yapılan diğer ihraçlar kapsam dışında kalabilir (Kural I.A.2).

Kural I.C.1 her tokeni sınıflandırır. İtibari paraya referanslı ve varlığa referanslı tokenler Kategori 1'dir; devredilemeyen tokenler ve itfa edilebilir kapalı devre tokenler muaftır; geri kalan her şey Kategori 2'dir ve yalnızca VARA lisanslı bir dağıtıcı aracılığıyla plase edilir. VARA tokenin niteliğine, sağladığı haklara ve iş modeline göre sınıflandırma yapar (Kural I.C.2); anonimliği artırılmış kripto paralar ise hiç ihraç edilemez (Yönetmelik II.C.1).

Kategori 1: referanslı tokenler lisans ve her token için onay gerektirir

İtibari paraya referanslı sanal varlık (FRVA), bir ya da daha fazla itibari paraya karşı değerini istikrarlı tuttuğunu ileri süren sanal varlıktır. Varlığa referanslı sanal varlık (ARVA) ise gerçek dünyadaki bir varlık üzerindeki mülkiyeti ya da o varlıktan elde edilen geliri temsil eden, böyle bir varlığı takip eden ya da değerini ondan türeten diğer her tokendir (Çizelge 2). Gerçek dünya varlıkları finansal araçlar üzerindeki hakları, fiziksel varlıkları ve maddi olmayan hakları kapsar; salt dijital öğeleri kapsamaz.

Rehber'deki örneklerde bir ons altına sabitlenmiş bir token Kategori 1'dir; hamilleri hiçbir mülkün sahibi olmasa ve itfa talep edemese de Dubai'deki mülklerden kira geliri ve satış kârı ödeyen bir token da öyledir. Bu nedenle VARA kuralları uyarınca gayrimenkul tokenleştirme projeleri Kategori 1'den başlar.

Kategori 1 ihracı lisansa tabi bir Sanal Varlık Faaliyetidir (VA Activity): ihraççı, VARA'nın dört kural kitabına daha tabi bir sanal varlık hizmet sağlayıcısı (VASP) hâline gelir (Kural I.D.2) ve her FRVA ya da ARVA için VARA onayına ihtiyaç duyar (Ek 1 ve Ek 2, Kural I.B.2). Yönetmeliğin Çizelge 2'si 100.000 AED başvuru ücreti ve 200.000 AED yıllık denetim ücreti belirler ve VARA'nın token onayları ve beyaz bültenler (whitepaper) dahil ek ücretler koymasına imkân tanır. Token onaydan itibaren altı ay içinde ihraç edilmezse lisans iptal edilebilir (Kural I.D.7).

Bir FRVA ihraççısının ödenmiş sermayesi 1.500.000 AED artı tokenin mevcut arzı değerinin %2'sidir. Rezerv tutan bir ARVA ihraççısı ise en az 1.500.000 AED ile rezerv varlıklarının önceki 24 aydaki ortalama piyasa değerinin %2'sinden yüksek olanına ihtiyaç duyar (Ek 1, Kural III.F.1; Ek 2, Kural III.G.1).

Referanslı tokenlerde rezervler, itfa ve denetimler

Bir FRVA, referans para birimi cinsinden en az %100 oranında rezervle karşılanmalıdır; bu rezervler yalnızca nakit, nakit benzerleri ya da 90 gün içinde vadesi dolan devlet borçlanma araçları gibi yüksek likiditeye sahip araçlar olarak tutulur, ayrıştırılır ve hukukun izin verdiği ölçüde ihraççının alacaklılarının erişimi dışında kalır (Ek 1, Kural III.B.1 ila III.B.4). Her hamilin tokeni nominal değerinden ve ücretsiz olarak itfa ettirmeye ilişkin icra edilebilir bir hakkı vardır; müşteri sözleşmesi bulunan hamillerin talepleri bir İş Günü (Working Day) içinde ya da rezerv piyasalarındaki önemli bir aksaklığın sona ermesinden sonraki bir İş Günü içinde karşılanır (Kural III.C.1 ila III.C.3). Arz ve rezervler her ay denetlenir, VARA'ya doğrulanarak bildirilir ve yayımlanır.

FRVA'lar yalnızca sanal varlık ekosistemi içinde kullanılabilir; BAE'de mal ya da hizmet bedelinin ödenmesinde kullanılamaz (Kural I.B.5). Dirheme referanslı bir token VARA tarafından onaylanmaz ve Merkez Bankası'nın alanında kalır (Kural I.B.4).

Tokeni doğrudan mülkiyet sağlayan bir ARVA ihraççısı, mülkiyetin geçerli biçimde kurulmasını, tokenle birlikte devredilmesini ve mülkiyetin devrine ilişkin her türlü yasal gerekliliği karşılamasını sağlamak zorundadır (Ek 2, Kural III.B.1). Tokeninin istikrarlı bir değere sahip olduğunu ileri süren bir ihraççının ise ayrıştırılmış, üzerinde takyidat bulunmayan rezervlere ve bu ayrıştırmayı teyit eden, kayıtlı ve fiilen mesleğini icra eden bir avukattan alınmış hukuki görüşe ihtiyacı vardır (Kural III.C.3 ve III.C.4). İtfa isteğe bağlıdır; ancak sunulması hâlinde dirhem cinsinden eşit değeri de kapsamalıdır (Kural III.E.1). Denetimler altı ayda bir yapılır.

Dubai'de tokenini kendi para birimine karşı istikrarlı olarak pazarlayabilecek olan yalnızca lisanslı bir FRVA ihraççısıdır (Ek 1, Kural III.E.1); “stablecoin” olarak adlandırılabilecek olan da yalnızca gerçek dünyadaki tek bir varlığı takip eden, onaylı ve rezervle karşılanan bir ARVA'dır (Ek 2, Kural III.F.1); lafzi olarak okunduğunda ikinci kural FRVA'ları da yakalar ve Kural Kitabı ikisini uzlaştırmaz. İhraççıların pazarlamasında ayrıca tokenin herhangi bir yatırımcı koruma ya da mevduat güvence sisteminin dışında olduğu ve bir FRVA söz konusuysa hamillerin nominal değerden itfa talep edebileceği ve bu hakkın ihraççıya karşı doğrudan icra edilebilir olup olmadığı belirtilmelidir (Ek 1, Kural III.E.2; Ek 2, Kural III.F.2).

Kategori 2 ve muaf tokenler: lisans yok, ama denetimsiz de değil

Kategori 2 ihraççının lisansa ya da ön onaya ihtiyacı yoktur; ancak tüm plasman ve dağıtım, Aracılık ve Alım Satım Hizmetleri (Broker-Dealer Services) için lisanslı bir VASP olan ve ihraççının uyumunun sorumluluğunu üstlenen bir Lisanslı Dağıtıcı (Licensed Distributor) tarafından yapılmalıdır (Kural I.E.1 ila I.E.3).

Aracılık ve Alım Satım Hizmetleri Kural Kitabı'nın IV. Kısmı uyarınca dağıtıcı, kara paranın aklanmasıyla mücadele (AML) ve yaptırım riskleri, beyaz bülten uyumu ve akıllı sözleşme denetimleri dahil ihraççının ve tokenin niteliğinden “her türlü makul şüphenin ötesinde” emin olmak zorundadır. Dağıtıcı beyaz bülteni, risk beyanını, imzalı bir beyanı ve durum tespiti raporlarını VARA'ya sunar ve tokeni ancak 15 İş Günü boyunca herhangi bir görüş ya da itiraz gelmemesinin ardından plase edebilir; bu bir onay değildir (Kural IV.D.7).

Muaf sanal varlıklar dar kapsamlıdır (Çizelge 2): satılamayan, itfa edilemeyen ya da aktarılamayan devredilemez tokenler ile yalnızca ihraççı ya da onun belirlediği satıcılar nezdinde itfa edilebilen ve başka şekilde satılamayan ya da devredilemeyen kapalı devre tokenler. Rehber'deki örnekler hatıra rozetleri ve sadakat puanlarıdır (I.23 ve I.24). Bunlar beyaz bülten gerektirmez, ancak II. Kısım'ın genel kuralları yine de uygulanır ve VARA denetimi sürer (Kural I.F.2).

Beyaz bülten ve risk beyanı sorumluluk doğuran belgelerdir

Muaf olmayan her ihraççı, ihraçtan ve herhangi bir kamuya açık teklif ya da pazarlamadan önce bir beyaz bülten yayımlamak ve ayrı bir risk açıklama beyanını aynı, makinece okunabilir ve kolay erişilebilir yerde sunmak zorundadır (Kural III.A.1, III.B.1, III.B.4 ve III.C.1).

Çizelge 1 asgari içeriği belirler: sahipler, yönetim, ilgili mahkûmiyetler, üç yıllık finansal geçmiş ve yönetişim; arz, gelirlerin kullanımı ve hamillerin hakları; uygulanacak hukuk; teknoloji; dağıtıcı; AED cinsinden teklif koşulları ve bir iade mekanizması. Dışarıda bırakılan bir unsurun sonradan uygulanabilir olduğu anlaşılırsa beyaz bülten kurallara aykırı sayılır ve VARA uygulanabilirliği önceden teyit etmez (Çizelge 1, A.4 ve A.5).

İhraççılar hiçbir açıklama için hukuki sorumluluğu hariç tutamaz ya da hariç tutmaya çalışamaz (Kural III.B.3). Rehber, sorumluluğu “hukukun izin verdiği azami ölçüde” reddeden bir beyanı ve bir “dayanılmama” (no reliance) beyanını ihlal sayar ve genel geçer risk ifadelerini kabul etmez.

İhraççılar, güvenlik tehdidine karşı ya da tokenin bütünlüğünü korumak için yapılan değişiklikler hariç, tokende yapılacak her değişikliği yürürlüğe girmeden önce hamillere bildirmek için tüm makul adımları atmak zorundadır. Güncellemeler tarihlendirilir, önceki sürümler erişilebilir kalır ve her sürüm, tokenin dolaşımı sona erdikten sonra en az sekiz yıl saklanır (Kural III.B.6 ve III.B.7).

VARA kurallarının CMA ve Merkez Bankası ile kesiştiği yer

CMA'nın 2025 tarihli ve 15/Başkan sayılı Kararı uyarınca BAE'de ya da BAE'den ihraç edilen menkul kıymet tokenleri ve emtia sözleşmesi tokenleri CMA'nın menkul kıymet ve emtia sözleşmesi kurallarına tabidir (madde 3) ve yalnızca lisanslı işlem yerlerinde ya da lisanslı cüzdan sağlayıcıları aracılığıyla alınıp satılır (madde 12). Karar sanal varlıkları ve menkul kıymet temsil etmedikçe gerçek dünya varlığı tokenlerini kapsam dışında bırakır (madde 4) ve 2025 tarihli ve 32 sayılı Federal Kararname-Kanun'un 27(4) maddesi uyarınca yürürlükte kalır.

VARA'nın gerçek dünya varlıkları finansal araçları da içerdiğinden ve Rehber bunun CMA kuralları uyarınca menkul kıymet sayılacak her şeyi kapsadığını söylediğinden, paylar ya da tahviller üzerindeki bir token Dubai'de Kategori 1 ARVA, federal düzeyde ise menkul kıymet tokeni olarak okunabilir. Federal hukuk menkul kıymetleri sanal varlık tanımının dışında tutar (2025 tarihli ve 33 sayılı Federal Kararname-Kanun, madde 1; 2022 tarihli ve 111 sayılı Bakanlar Kurulu Kararı, madde 3(2)(b)); 2022 tarihli ve 4 sayılı Dubai Kanunu ise tutmaz. Böyle bir tokenin sınıflandırılması, müşterinin düzenleyici hukuk danışmanı aracılığıyla her iki düzenleyiciyle de teyit edilmesi gereken bir konudur.

Ödemelerin tokenleştirilmesini yalnızca Merkez Bankası düzenler (2025 tarihli ve 6 sayılı Federal Kararname-Kanun, madde 156). Merkez Bankası'nın Ödeme Tokeni Hizmetleri Yönetmeliği, kendi lisansı ya da kaydı olmaksızın BAE'de veya BAE'ye yönelik ödeme tokeni ihracını yasaklar (madde 2(1)) ve algoritmik stablecoin'leri yasaklar (madde 2(3)). Dolara sabitlenmiş bir token yabancı ödeme tokenidir (madde 1); ihraççı lisansları yalnızca dirhem tokenlerini kapsar ve yabancı token ihraççıları ancak BAE dışında ya da bir finansal serbest bölgede kurulmuşlarsa kayıt yaptırabilir (madde 5 ve 9). VARA lisans sahipleri de Merkez Bankası'nın uygulanabilir kurallarına uymak zorundadır (Yönetmelik III.A.4(b)). Birlikte okunduğunda metinler, DIFC dışındaki Dubai'de bulunan bir ihraççıya dolara sabitlenmiş bir token ihraç etmek için hiçbir yol bırakmıyor gibi görünmektedir; bu, her iki düzenleyiciyle de teyit edilmeye değer bir noktadır.

2025 tarihli ve 33 sayılı Federal Kararname-Kanun'un 39(2) maddesi, CMA lisanslı bir platformda listelenmedikçe ve CMA'ya kaydedilmedikçe herhangi bir sanal varlığın BAE'de alım satımını yasaklar. CMA'nın kural kitabı, yani 2026 tarihli ve 04/Başkan sayılı Karar (28 Şubat 2026'dan beri yürürlükte), sanal varlıkların “Devlet içinden veya Devlet içinde” teklifi ya da satışıyla ilgili finansal hizmetler için de CMA lisansı arar ve algoritmik ve gizlilik tokenlerini yasaklar (madde 4 ila 6). İkisi de yerel olarak lisanslanmış firmalardan söz etmez; oysa yerel lisanslamayı öngören 2022 tarihli ve 111 ve 112 sayılı Bakanlar Kurulu Kararları, bağdaştıkları ölçüde yürürlükte kalmaktadır (2025 tarihli ve 32 sayılı Federal Kararname-Kanun, madde 27(3)). Bulduğumuz hiçbir metin bunları uzlaştırmamaktadır; konu çözümsüzdür.

Kurucuların ihraç yapısında netleştirdikleri

Birincisi, düzenleyici hukuk danışmanıyla mutabık kalınmış yazılı bir sınıflandırma: hangi kategori, neden ve hangi değişikliğin tokeni başka bir kategoriye taşıyacağı; çünkü yeni kategorinin gereklilikleri böyle bir değişiklik yürürlüğe girmeden önce karşılanmalıdır (Kural I.C.3).

İkincisi, ihraççı kuruluş. Bir Kategori 1 ihraççısı, Dubai'de ticari lisans makamının onayladığı bir hukuki biçimde kurulmalı ve ticari lisanslamadan önce VARA onaylarını almalıdır (2022 tarihli ve 4 sayılı Dubai Kanunu, madde 15; Yönetmelik IV.A.1). Beyaz bülten ihraççının sahiplerini, yöneticilerini ve yönetişimini kamuya açıkladığından siciller, nihai gerçek faydalanıcı (UBO) kayıtları ve yönetim kurulu yapısı bununla örtüşmelidir. Kural Kitabı “Emirlik'teki” kuruluşlara hitap eder ve Dubai'de token plase eden yabancı bir ihraççı konusunda sessizdir; bununla birlikte dağıtıcının yükümlülükleri ve BAE'de ya da BAE'yi hedefleyerek yapılan pazarlamaya uzanan Pazarlama Yönetmeliği yine de uygulanır.

Üçüncüsü, rezerv ve karşılık belgeleri: saklama sözleşmeleri, ihraççının iflasında da geçerliliğini koruyan ayrıştırma, itfa koşulları, hukuki görüş ve gayrimenkul tokenlerinde yalnızca zincir üzerinde değil hukuken de işleyen bir mülkiyet zinciri.

Dördüncüsü, imzalar ve kayıtlar: her beyaz bülteni, risk beyanını ve güncellemeyi onaylayan yönetim kurulu kararları; rezerv denetimlerine ilişkin Üst Yönetim (Senior Management) doğrulamaları; dağıtıcı sözleşmesi ve yayımlanan her sürümün arşivi. VARA kayıt talep edebilir, ihracı askıya alabilir ve para cezası verebilir (Kural IV.2 ila IV.4); Yönetmelik II.A.1'e aykırı ihraç da Yönetmeliğin Çizelge 3'ünde bir para cezası sebebidir.

Doğru sıralama

Herhangi bir kod ya da pazarlama metni yazılmadan önce belirlenen kategori geri kalan her şeyi belirler; menkul kıymet özellikleri CMA'yı, tek bir para birimine sabitlenme ise Merkez Bankası'nı devreye sokar.

Bu makale, BAE mevzuatını ve düzenleyici otoritelerin kurallarını 2 Kasım 2026 itibarıyla aktarır. Genel bilgi niteliğindedir; hukuki danışmanlık ya da yatırım danışmanlığı değildir. Polaris bir hukuk bürosu değildir ve VARA, CMA, Merkez Bankası, DFSA veya FSRA tarafından lisanslanmış değildir.