在迪拜发行代币：参考型代币须取得 VARA 牌照，其他大多数代币须经持牌分销商配售

三个类别，在代币铸造前即须确定

VARA《虚拟资产发行规则手册》约束迪拜境内在经营过程中发行虚拟资产的每一个实体（《条例》第 II.A.1 条；规则 I.A.1）。这里的迪拜指整个酋长国，包括自由区，但不包括迪拜国际金融中心（DIFC）。现行版本自 2025 年 6 月 19 日起适用；VARA 2026 年的《指引》对其作出解释，但明确不具约束力（《条例》第 I.B.4 条）。

“在经营过程中”作宽泛解释：VARA 会权衡发行人如何对外展示自身、业务规模以及任何商业利益，基金会和非营利组织也包括在内。第 1 类发行一律算作在经营过程中的发行；其他仅供个人或非商业用途的发行则未必如此（规则 I.A.2）。

规则 I.C.1 对每一种代币进行分类。法币参考型和资产参考型代币属第 1 类；不可转让代币和可赎回的闭环代币属豁免类；其他一切代币均属第 2 类，只能通过 VARA 持牌分销商配售。VARA 根据代币的性质、所附权利和商业模式进行分类（规则 I.C.2），匿名增强型加密货币则根本不得发行（《条例》第 II.C.1 条）。

第 1 类：参考型代币须取得牌照，且每种代币均须获批

法币参考型虚拟资产（FRVA）声称相对于一种或多种法定货币保持稳定价值。资产参考型虚拟资产（ARVA）是指其他任何代表现实世界资产所有权或收益、追踪现实世界资产或从中衍生价值的代币（附表 2）。现实世界资产包括金融工具中的权益、实物资产和无形权利，但不包括纯数字物品。

按照《指引》中的示例，与一盎司黄金挂钩的代币属第 1 类；支付迪拜房产租金收入和出售利润的代币亦然，即便持有人并不拥有任何房产，也无法赎回。因此，根据 VARA 的规则，房产代币化项目以第 1 类为起点。

第 1 类发行是须持牌的虚拟资产活动（VA Activity）：发行人成为虚拟资产服务提供商（VASP），须另受四部 VARA 规则手册约束（规则 I.D.2），且每一种 FRVA 或 ARVA 均须获得 VARA 批准（附件 1 和附件 2 的规则 I.B.2）。《条例》附表 2 规定申请费为 10 万迪拉姆、年度监管费为 20 万迪拉姆，并允许 VARA 加收其他费用，包括代币批准和白皮书的相关费用。代币如未在获批后六个月内发行，牌照可被撤销（规则 I.D.7）。

FRVA 发行人的实缴资本为 150 万迪拉姆加该代币可用供应量价值的 2%。持有储备的 ARVA 发行人，所需资本至少为 150 万迪拉姆与其储备资产前 24 个月平均市值的 2% 两者中的较高者（附件 1 规则 III.F.1；附件 2 规则 III.G.1）。

参考型代币的储备、赎回与审计

FRVA 必须以其参考货币计价的储备提供至少 100% 的支持，储备只能以现金、现金等价物或高流动性工具（例如 90 天内到期的政府债务）形式持有，并在法律允许的范围内予以隔离，不受发行人债权人追索（附件 1 规则 III.B.1 至 III.B.4）。每一名持有人都享有可强制执行的、按面值免费赎回的权利；订有客户协议的持有人提出的赎回请求，须在一个工作日（Working Day）内完成，或在储备市场的重大中断结束后一个工作日内完成（规则 III.C.1 至 III.C.3）。供应量和储备须经审计，向 VARA 出具鉴证，并每月公布。

FRVA 只能在虚拟资产生态系统内使用，不得用于在阿联酋支付商品或服务价款（规则 I.B.5）。以迪拉姆为参考的代币不会获得 VARA 批准，而归中央银行管辖（规则 I.B.4）。

代币赋予直接所有权的 ARVA 发行人，必须确保所有权有效设立、随代币一并转移，并满足转让所有权的任何法律要求（附件 2 规则 III.B.1）。代币声称价值稳定的发行人，须持有经隔离且无权利负担的储备，并取得注册执业律师确认该隔离安排的法律意见书（规则 III.C.3 和 III.C.4）。赎回并非强制，但如提供赎回，必须包括按等值迪拉姆赎回（规则 III.E.1）。审计每六个月进行一次。

只有持牌 FRVA 发行人可以在迪拜将其代币宣传为相对于其参考货币保持稳定（附件 1 规则 III.E.1），也只有经批准、有储备支持且追踪单一现实世界资产的 ARVA 才可称为“稳定币”（附件 2 规则 III.F.1）；按字面理解，后一条规定也涵盖 FRVA，而规则手册并未协调两者。发行人的营销还必须说明，该代币不在任何投资者保护或存款保障计划范围内；对于 FRVA，还须说明持有人可按面值赎回，以及该权利是否可直接针对发行人强制执行（附件 1 规则 III.E.2；附件 2 规则 III.F.2）。

第 2 类和豁免代币：无需牌照，但并非不受监管

第 2 类发行人无需牌照或事先批准，但所有配售和分销都必须由持牌分销商（Licensed Distributor）——即持有经纪交易商服务牌照的 VASP——进行，由其对发行人的合规承担责任（规则 I.E.1 至 I.E.3）。

根据《经纪交易商服务规则手册》第四部分，分销商必须“排除一切合理怀疑”地确保发行人和代币的质量，包括反洗钱和制裁风险敞口、白皮书合规性以及智能合约审计。分销商须向 VARA 提交白皮书、风险声明、经签署的声明书及其尽职调查报告，并且只有在 15 个工作日内 VARA 未提出意见或异议后，方可配售该代币，而这并不等于批准（规则 IV.D.7）。

豁免虚拟资产的范围很窄（附表 2）：不能出售、赎回或转移的不可转让代币，以及只能向发行人或其指定商户赎回、不能以其他方式出售或转让的闭环代币。《指引》举出的例子是纪念徽章和会员积分（第 I.23 项和第 I.24 项）。这类代币无需白皮书，但第二部分的一般规则仍然适用，VARA 也仍然对其进行监管（规则 I.F.2）。

白皮书和风险声明是须承担责任的文件

每一个非豁免发行人都必须在发行前、并在任何公开发售或营销之前公布白皮书，并在同一个机器可读、便于访问的位置单独发布风险披露声明（规则 III.A.1、III.B.1、III.B.4 和 III.C.1）。

附表 1 规定了最低内容：所有人、管理层、相关定罪记录、三年财务历史和治理；供应量、募集资金用途和持有人权利；适用法律；技术；分销商；以及以迪拉姆计价并附有退款机制的发售条款。如果某一遗漏事项事后被证明适用，白皮书即不合规，而 VARA 不会事先确认是否适用（附表 1 第 A.4 项和第 A.5 项）。

发行人不得排除或试图排除对任何披露内容的民事责任（规则 III.B.3）。《指引》将“在法律允许的最大范围内”免除责任的声明以及“不得依赖”声明视为违规，并拒绝接受泛泛的风险表述。

发行人必须采取一切合理措施，在代币的任何变更生效前通知持有人，但为应对安全威胁或保护代币完整性而作出的变更除外。更新须注明日期，早期版本须保持可供查阅，每一个版本须在代币停止流通后至少保存八年（规则 III.B.6 和 III.B.7）。

VARA 规则与 CMA 和中央银行规则的交汇之处

根据 CMA 2025 年第 15 号主席决定，在阿联酋境内或从阿联酋发行的证券代币和商品合约代币，适用 CMA 的证券和商品合约规则（第 3 条），且只能在持牌交易场所或通过持牌钱包提供商进行交易（第 12 条）。该决定将虚拟资产排除在外，现实世界资产代币除非代表证券，也被排除在外（第 4 条）；根据 2025 年第 32 号联邦法令第 27(4) 条，该决定继续有效。

由于 VARA 所称的现实世界资产包括金融工具——《指引》称，凡根据 CMA 规则属于证券的，均涵盖在内——以股份或债券为基础的代币，在迪拜可能被视为第 1 类 ARVA，在联邦层面则可能被视为证券代币。联邦法律将证券排除在虚拟资产之外（2025 年第 33 号联邦法令第 1 条；2022 年第 111 号内阁决议第 3(2)(b) 条）；迪拜 2022 年第 4 号法律则没有。此类代币的分类，需要通过客户的监管法律顾问向两家监管机构确认。

只有中央银行规管支付代币化（2025 年第 6 号联邦法令第 156 条）。其《支付代币服务条例》禁止未取得其牌照或登记而在阿联酋境内发行或向阿联酋发行支付代币（第 2(1) 条），并禁止算法稳定币（第 2(3) 条）。与美元挂钩的代币属于外国支付代币（第 1 条）；发行人牌照仅涵盖迪拉姆代币，外国代币发行人只有在阿联酋境外或金融自由区注册成立的情况下才可办理登记（第 5 条和第 9 条）。VARA 持牌机构还必须遵守适用的中央银行规则（《条例》第 III.A.4(b) 条）。综合来看，这些文本似乎没有为 DIFC 以外的迪拜发行人留下发行美元挂钩代币的任何路径，这一点值得向两家监管机构确认。

2025 年第 33 号联邦法令第 39(2) 条禁止在阿联酋交易任何虚拟资产，除非该虚拟资产已在 CMA 持牌平台上市并在 CMA 登记。CMA 的规则手册，即 2026 年第 4 号主席决定（2026 年 2 月 28 日起施行），还要求与“从本国境内或在本国境内”发售或销售虚拟资产相关的金融服务取得 CMA 牌照，并禁止算法代币和隐私代币（第 4 条至第 6 条）。两者均未提及经地方发牌的公司，但规定地方发牌制度的 2022 年第 111 号和第 112 号内阁决议在不相抵触的范围内仍然有效（2025 年第 32 号联邦法令第 27(3) 条）。我们尚未发现任何文本对两者作出协调；这一问题悬而未决。

创始人在发行架构中须解决的问题

第一，与监管法律顾问商定的书面分类：属于哪一类别、理由何在，以及哪些变化会使代币改变类别，因为在任何此类变化生效之前，必须满足新类别的要求（规则 I.C.3）。

第二，发行人实体。第 1 类发行人必须以商业发牌机关认可的法律形式在迪拜设立，并在商业发牌之前取得 VARA 的批准（迪拜 2022 年第 4 号法律第 15 条；《条例》第 IV.A.1 条）。白皮书会公开其所有人、管理人员和治理情况，因此登记册、UBO 记录和董事会构成必须与之一致。规则手册针对的是“在本酋长国”的实体，对境外发行人在迪拜配售代币未作规定，但分销商的义务以及适用于在阿联酋境内或以阿联酋为目标进行营销的《营销条例》仍然适用。

第三，储备和支持文件：托管协议、在发行人破产时依然有效的隔离安排、赎回条款、法律意见书，以及（对于房产代币）在法律上而不仅在链上有效的产权链。

第四，签署和记录：批准每一份白皮书、风险声明及其更新的董事会决议；高级管理层对储备审计出具的证明；分销商协议；以及每一个已发布版本的档案。VARA 可以调取记录、暂停发行并处以罚款（规则 IV.2 至 IV.4），而违反《条例》第 II.A.1 条进行发行，是《条例》附表 3 规定的罚款事由。

把顺序理清

类别应在编写任何代码或营销文案之前确定，并决定其余一切；具有证券特征的，须加上 CMA；与单一货币挂钩的，须加上中央银行。

本文介绍截至 2026 年 11 月 2 日的阿联酋法律和监管机构规则，属一般性信息，不构成法律或投资建议。Polaris 并非律师事务所，也未获 VARA、CMA、阿联酋中央银行、DFSA 或 FSRA 发牌。